（报告出品方/作者：西部证券，吴东炬，宋雨桐）

一、三花智控：制冷器件龙头，汽零业务可期

1.1、全球制冷器件龙头，汽车零部件驱动二次增长

公司以制冷配件产品起家，早期与上海交通大学、不二工机合作研发，快速实现技术突破，成为制冷配件龙头，产品主要应用于空调、冰箱；年于深交所上市，此后通过外延收购，逐步拓展多领域业务；年收购兰柯公司四通换向阀业务，建立商用领域优势；年收购亚威科集团，拓展洗碗机、洗衣机、咖啡机等系统零部件业务；年收购三花微通道，进一步扩充微通道换热器产品，主要应用于商用空调、食品冷链等领域；年，公司收购三花汽零，正式切入新能源汽车热管理赛道。公司自主研发、外延收购并行发展，成长为全球最大的制冷控制元器件和全球领先的汽车热管理系统控制部件制造商。

公司以制冷空调电器零部件和汽车零部件为两大核心业务：制冷空调电器零部件业务：发展稳健，收入比重较高。年实现收入.18亿元，同比增长16%，收入占比70%，-年CAGR为7.03%，整体保持稳健增长。该部分业务主要包括：（1）制冷业务：主要产品包括四通换向阀、电子膨胀阀等，主要应用在空调、冰箱、热泵系统、冷链物流等家用、商用领域；（2）微通道业务：主要产品包括微通道蒸发器、微通道冷凝器、微通道换热器等，主要应用于商用空调、冷藏冷冻等领域；（3）亚威科业务：主要产品包括Omega泵、加热管、水软化系统等产品，主要应用于洗碗机、咖啡机、洗衣机等领域。

汽车零部件业务：在新能源汽车热管理业务驱动下，成为公司核心增长驱动。公司汽车零部件业务专注于汽车热管理领域的深入研究，主要产品包括热力膨胀阀、电子膨胀阀、电子水泵、新能源车热管理集成组件等，广泛应用于新能源汽车和传统燃油车。年实现收入48.02亿元，同比增长94.50%，-年CAGR为41.14%，五年间收入占比由12.63%快速提升至29.98%，为目前公司增长的核心驱动。

公司全球化布局，深度合作头部制冷厂商、知名车企及Tier1零部件厂商。年公司内销实现收入81.12亿元，同比增长38.3%，占比50.6%，外销实现收入79.08亿元，同比增长26.6%，占比49.4%。公司与头部制冷厂商、知名车企、Tier1零部件厂商建立深度合作关系，制冷业务方面，公司已与松下、大金、三菱、东芝、日立、富士通、LG、三星、格力、美的、海尔等世界著名制冷、空调主机厂的战略供方和合作伙伴，汽车零部件业务方面，公司已进入特斯拉、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、丰田、通用、吉利、比亚迪、上汽、蔚来等知名车企供应链，同时为法雷奥等零部件厂商供货，在手订单充足。

1.2、收入重回高增长，盈利能力行业领先

在新能源汽车零部件业务驱动下，公司收入迎来高增长。年实现营收.21亿元，同比增长32.30%，-年CAGR约13.71%，年增幅显著。利润方面，年公司实现归母净利润16.84亿元，同比增长15.18%，-年CAGR为8.04%，利润增速同步回暖。

公司毛利率处于行业领先水平。年公司毛利率为25.68%，同比下滑4.13pct，主要系会计准则调整、原材料价格、海运价格大幅上涨以及汇率波动的影响，但公司整体毛利率仍高于可比公司。今年以来，铜、铝等原材料价格大幅下滑，公司毛利率有望得到改善。细分业务来看，年制冷业务毛利率为26.46%，同比下滑3.37pct，汽车零部件业务毛利率为23.85%，同比下降5.85pct。

研发费用率高于可比公司，整体费用管控良好。公司注重科技创新、坚持研发投入，研发费用呈稳定增长趋势，高于同行水平，年公司研发费用率为4.69%，同比上升0.41pct。公司销售费用率低于可比公司，年公司销售费用率为2.80%，剔除会计准则影响，同比-0.21pct。年公司管理费用率为5.47%，同比下降0.84pct。随着公司产能持续扩张、产能利用率提高，汽零业务规模效应将进一步显现，费用率有望收敛。

公司净利率显著高于可比公司，随着汽零业务占比提高，公司盈利能力仍有提升空间。年公司净利率为10.64%，同比下滑1.53pct，盈利能力显著高于可比公司。具体业务来看，年制冷业务净利率约为9.84%，同比下滑1.88pct，汽零业务净利率为12.08%，同比下滑1.37pct，汽零业务净利率高于制冷业务，随着汽零业务扩张，规模效应持续显现，公司盈利能力有望进一步提升，保持行业领先水平。

1.3、股权结构集中稳定，股权激励制度完善

股权结构集中稳定。公司控股股东为三花控股集团有限公司，实际控制人为张少波、张亚波与张道才父子，截至年中报，前五大股东分别为三花控股、三花绿能、香港中央结算有限公司、张亚波、阿布扎比投资局。陆续发布股权激励计划，绑定管理层及核心人才，有利于团队稳定。公司自年至今共计实施了五轮股权激励计划，覆盖公司董事、高管与核心人才等，解锁条件为ROE不低于17%或不低于同行业对标公司的80%分位数，有利于保持管理者与股东目标一致、进一步提升公司盈利能力与管理效率。

二、汽零业务：前瞻布局新能源业务，驱动二次增长

2.1、行业：新能源风起，汽车热管理行业迸发生机

新能源汽车迎来爆发式增长。根据中国汽车工业协会统计，年我国新能源汽车销量为.1万辆，同比增长.5%，在汽车总销量中的占比达到13.4%，同比提升8pct，上半年新能源汽车销量为万台，同比增长.1%，渗透率已提升至21.5%，根据工信部发布的《新能源汽车产业发展规划（-）》，预计年新能源汽车销量占比达到30%，届时纯电动汽车将成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化。在碳中和背景下，全球新能源汽车市场将持续扩张。根据EVsales，年新能源汽车销量为万台，同比增长%，渗透率达到7.92%，同比提升3.91pct，预计年将达到12%。随着全球各国碳达峰、碳中和等碳排放规划逐步落地，各国陆续推出针对新能源车的补贴政策，有助于驱动新能源汽车快速渗透，逐步实现对传统燃油车的替代。

新能源汽车市场快速扩张，对上游汽车零部件行业起到提振作用，新能源汽车热管理行业尤为受益。相比传统燃油车，新能源汽车动力系统不同，对系统效率、控温精度等方面也提出更高要求，由此产生了针对新能源汽车的热管理零部件需求，如电子膨胀阀、电池冷却器、冷却板、电子水泵、PTC、热泵等，单车热管理价值量大幅提升。

空调系统：节能背景下，空调制热方案由PTC向热泵迭代。新能源汽车的主流制冷方案是电动压缩制冷，与传统燃油车无异，只是驱动能源的差别，主要区别来自制热方案，传统燃油车凭借发动机余热进行制热，而新能源汽车制热方案主要包括PTC和热泵系统，其中PTC存在功耗过大的缺陷，而热泵空调兼顾了供暖效果和续航能力，根据上汽集团实测数据，相比PTC模式，热泵空调系统最高可降低50%电耗。目前奔驰、宝马、大众、奥迪、特斯拉、小鹏、蔚来、比亚迪等主流整车厂均已推出采用热泵空调的车型，在能效标准逐步提高的背景下，热泵空调有望成为主流方案。

热泵空调冷媒由Ra向CO2迭代。热泵空调使用的冷媒主要包括Ra、Ryf、CO2等，Ra使用较为广泛，无臭氧层破坏性，但其GWP（全球变暖潜能）高达，不符合欧盟法对全球变暖潜能值低于的要求，因此正在逐步淘汰；Ryf无臭氧层破坏性、全球变暖潜能值低，更加环保，与Ra物理化学性质相似，大气分解产物相同，可沿用原车载空调系统，以通用、福特为代表的美系车厂主要使用该制冷剂，但其制冷效率相对低，有效工作环境温度在-10℃以上，低温制热效果较差，且其具有可燃性，安全等级低于其他制冷剂；CO2导热率高，可实现低温制热、显著提升电动车冬季续航能力，且环境安全性突出，有望成为未来趋势，但二氧化碳冷媒要求的运行压力更高，其工作压力为Ra的10倍，因此对空调系统的零部件、管路提出更高的要求。

电池热管理系统：液冷为主流方案，直冷为未来方向。动力电池高效工作需要精确控温，降温技术包括风冷、液冷、直冷，新能源汽车普遍运用液冷技术，通过换热器对冷却液降温，低温冷却液流经电池，从而达到降温效果。直冷技术为未来发展方向，即在电池系统内部安装蒸发器，利用冷媒蒸发吸热，带走电池产生的热量。电机电控热管理系统：液冷为主流方案，可与电池热管理系统串联，实现统一控制。

电机、IGBT在高功率输出、充电情况下产生大量热量，需要及时散热，否则影响汽车性能，电机热管理的主流方案是液冷，冷却液流经电机壳体带走热量。电控系统的发热部件主要来自IGBT等功率元件，通常把电控系统和电机串联在一个冷却回路，通过散热器散热。新能源汽车可采取液冷方案实现整车热管理控制，如特斯拉Model3通过五通阀将电池、电机电控回路串联，电机电控产生热量可为电池供热。

相比传统燃油车，新能源汽车热管理价值量大幅提升。相比传统燃油车，新能源汽车热管理系统新增：1）冷却板、电池冷却器、电子水泵等用于电池电机电控热管理的零部件；2）PTC加热器或热泵等空调制热系统；3）由于控温、降低能耗要求提高，新增的阀类、管路等零部件需求，热管理系统单车价值量也随之提升，根据盖世汽车，传统燃油车热管理单车价值量约元，配备热泵、PTC的新能源车热管理单车价值量约-元，配备CO2冷媒热泵空调的新能源车热管理价值量超元，未来随着热泵空调、CO2冷媒持续渗透，新能源汽车热管理价值量将持续提升。

年全球新能源汽车热管理行业规模约亿元，年市场规模有望突破0亿，CAGR约40%。根据我们的测算，年全球新能源汽车热管理行业规模约亿元，同比增长%，全球燃油车热管理行业规模约亿元，同比增长1%，目前全球新能源汽车渗透率约7.9%，预计年将提升至28%，其中国内新能源汽车渗透率达到44%，海外渗透率将接近20%，以目前的单车热管理价值量进行估计，预计年全球新能源汽车热管理行业规模将达到亿元，四年CAGR约40%，其中国内新能源汽车热管理行业规模将达到亿元，四年CAGR约39%，海外新能源汽车热管理行业规模将达到亿元，四年CAGR约42%，市场容量可观。

2.2、公司：前瞻业务布局，造就车用热管理零部件龙头

在新能源汽车热管理驱动下，汽零业务成为核心增长驱动。公司汽车零部件业务主要产品包括热力膨胀阀、储液器、电子膨胀阀、电子水泵等，广泛应用在传统燃油车、新能源汽车的空调及热管理领域，现阶段专注于新能源汽车空调及热管理系统的深入研究，由零部件切入并逐渐向组件和子系统发展，已进入国内外主流新能源车厂的供应链，随着新能源汽车行业的迅速发展，公司汽车零部件业务快速放量，年汽零业务实现收入48.02亿元，同比增长94.5%，-年CAGR约41%，上半年实现收入32亿元，同比+51.5%，收入占比为31%，同比提升4pct，成为公司主要增长驱动。

新能源汽车热管理业务占主导，上半年占比达87%。年公司新能源汽车热管理实现收入40亿元，同比增长近%，在汽零业务中占比达83%，新能源汽车热管理产品销量约万只，同比增长%，产量约万只，同比增长%，单位出厂价约元；年传统燃油车热管理收入约8亿元，同比下滑17%，销量约25万只，同比增长28%，产量约万只，同比增长28%，单位出厂价约7.4元。可见新能源汽车热管理业务已占主导，且新能源热管理产品单位出厂价远高于传统燃油车，在新能源汽车渗透率提升驱动下，公司汽零业务有望持续高速增长。

凭借传统燃油车热管理零部件的研发优势，顺利完成新能源汽车热管理业务的转型。公司汽车零部件主要产品为汽车空调热力膨胀阀和贮液器产品，为汽车空调核心零部件，分别用于空调系统冷媒流量自动调节和冷媒储存、过滤和干燥。随着汽车节能和新能源汽车的技术革新，公司进一步开发了针对电池、电机、电控等热管理零部件，包括用于电池和电子设备冷却、发动机和动力系统冷却的电子水泵、电子水阀、电子油泵、电池冷却器、冷却板和油冷器，以及用于新型冷媒和热泵空调系统的各类冷媒切换电磁阀。

车用电子膨胀阀为公司核心优势产品，占据先发优势，市占率居全球首位。随着汽车节能和新能源汽车的技术革新，电池热管理、热泵空调的应用中对冷媒调节范围、精度等要求的进一步提高，传统膨胀阀难以达到要求，在此背景下，公司年开始自主研发车用电子膨胀阀产品，年成功申请相关专利，年在业内率先开始量产，年凭借该产品获得PACEAWARD创新大奖，标志着公司电子膨胀阀研发能力处于国际顶尖水平，在业内占据先发优势。根据QYresearch，年全球汽车电子膨胀阀市场规模约79亿美元，同比增长57%，预计年规模达到亿美元，同比增长78%，而公司凭借技术优势、先发优势，在该领域处于绝对龙头地位，年全球市占率为64%，远超TGK、盾安环境等竞争对手。

车用电子膨胀阀具有较高的技术壁垒，公司将持续占据主导地位。车用电子膨胀阀的使用场景具有高速、动态的特征，对电子膨胀阀的稳定性要求更高，与此同时，汽车的电池热管理系统对温度调节的精度更高，因而提高了车用电子膨胀阀行业进入门槛。公司在业内率先掌握电子膨胀阀技术、实现量产，持续引领行业实现技术创新，并积累特斯拉、比亚迪等国内外主流车厂客户资源，凭借先发优势、技术优势、规模优势，龙头地位稳固。

成功研发CO2冷媒阀，超前布局CO2热泵空调业务。从节能环保、低温制热的角度来看，CO2是热泵空调较为理想的制冷剂选择，核心技术掌握在欧洲企业手中，因此在欧洲的推进速度更快。在全球能效标准逐步提高的背景下，CO2制冷剂有望逐步实现普及。年公司加盟新能源车CO2热泵空调系统开发技术联盟，与东风汽车等多家公司共同研发应用，在CO2热泵空调领域已形成较为完善的产品方案，包括CO2电子膨胀阀、CO2截止阀/单向阀/调节阀、四通阀、气液分离器等，并掌握多项核心专利，目前公司已在欧洲部分车型上实现配套，抢先布局CO2热泵空调领域，有助于未来占据主导地位。

公司以阀、泵、换热器三大核心零部件为基础，在汽车热管理组件集成化趋势下，由零部件向集成组件过渡将更加顺畅，同时提高单车价值量。参考特斯拉热管理系统的迭代进程，从Model3利用五通阀集成电池电机电控回路，到ModelY利用八通阀集成热泵空调、电池、电机热管理回路，组件集成化将有效提升能效，减少零件、管路数量，减轻装配量，为确定性发展趋势。公司拥有电子膨胀阀、冷却板、电子水泵等底层关键零部件技术布局，并成功布局电池热管理、热泵系统等集成组件，可根据下游产业需求提供相应产品，持续巩固行业领先地位；此外，在热管理零部件中，电子膨胀阀技术门槛较高，公司作为核心技术拥有者，从零部件向组件过渡将更加顺利，集成组件也将贡献更高的单车价值量。

凭借先发优势、技术优势，积累丰富客户资源，在手订单充足。公司较早切入新能源汽车热管理赛道，逐步成为全球领先的汽车热管理系统控制部件制造商，实现与国内新势力、传统车企、合资车企的全面业务合作，主要客户包括特斯拉、比亚迪、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、丰田、通用、吉利、上汽、蔚来等，在手订单充足，为持续增长奠定基础。

产能持续扩张，保持规模优势，牢牢把握新能源汽车行业扩张红利。截至年，公司新能源汽车热管理产能为万只，与此同时，积极推进墨西哥及滨海厂区的建设，加大产能布局和人才队伍的建设，深化全球化布局战略。截至年中报，公司在建项目包括年产万套新能源汽车热管理系统组件、年产万套新能源热管理部件、年产万套新能源汽车热泵部件、年产万套新能源汽车用高效换热器等项目。随着公司产能释放、产能利用率提升，公司规模优势有望进一步增强，保持行业领先地位。

三、制冷业务：多领域开花，持续增长可期

3.1、行业：下游需求稳健，绿色经济驱动新型发展

下游白电需求平稳，对制冷控制元器件行业构成有利支撑。制冷控制元器件为空调、冰箱等制冷设备的关键部件，因此公司制冷零部件业务的发展与下游空调、冰箱等制冷设备需求息息相关。其中：

内销：在城镇家庭更新换代、农村家庭首次购置需求驱动下，空调内销保持平稳增长。年国内空调、冰箱内销量分别为.98万台、.72万台，同比增长5.50%、0.49%。在消费升级驱动下，城镇家庭空调、冰箱进入更新换代阶段；相比城镇家庭，我国农村家庭空调渗透率仍有提升空间，年国内农村每百户空调拥有量为89台，同期城镇每百户拥有量为台，农村家庭仍存在较大的渗透空间，在家电下乡政策驱动下，农村市场的白电需求将得到进一步释放，白电内销预计保持平稳增长。

外销：海外新兴市场尚处成长阶段，预计外销增长好于内销。年国内空调、冰箱出口量分别为.27万台、.81万台，同比增长10.97%、4.93%，显著高于同期内销增速。在海外发达国家的更新换代需求与新兴国家的首次购置需求双重驱动下，海外白电市场仍有增长空间，预计白电出口增速优于内销。

碳中和背景下，各国陆续推出更高标准的能效要求，变频空调、冰箱占比将持续提升。年我国推出最新空调能耗标准，能效等级由3级变为5级，要求变频空调的能效值必须大于等于3级，定频空调能效值大于等于5级，自年起，原有的3、4、5级定频空调将被淘汰，原有的2级降为新3级，成为新的准入门槛，原有的1级降为新2级，同时重新设定1级能效标准，在碳中和背景下，全球主要国家能效标准均逐步提高。在节能政策驱动下，变频空调、冰箱等节能产品占比将进一步提升，年国内变频空调、变频冰箱占比分别为57.53%、29.67%，而日本早在年初即实现空调全变频化，与日本相比，国内变频产品占比仍有较大的提升空间。

变频空调、冰箱对冷媒流量控制要求较高，有利于电子膨胀阀等零部件需求释放。制冷电器控制元器件主要包括四通阀、截止阀、热力膨胀阀等，其中热力膨胀阀用于空调系统冷媒流量自动调节，变频电器对冷媒流量控制要求较高，需要电子膨胀阀来进行冷媒流量的调节。在变频空调、冰箱快速渗透背景下，电子膨胀阀增长快于其他阀类部件，根据产业在线，年电子膨胀阀、四通阀、截止阀内销量分别为万台、万台、万台，同比增速分别为+17.01%、+0.34%、-11.34%，随着全球能效标准的提高，电子膨胀阀的应用将更为广泛，电子膨胀阀行业有望保持快速增长。

3.2、公司：深耕制冷领域多年，外延拓展多个应用领域，稳居行业龙头

3.2.1、制冷业务：产品矩阵完善，规模优势显著

公司深耕制冷控制元器件领域多年，业务覆盖多个板块。经过三十余年发展，在全球制冷控制元器件领域处于领先地位，年公司制冷业务实现收入亿元，同比增长16.36%，-年CAGR约7%，占总营收比例为70%，为公司构建基本盘。公司制冷业务覆盖家用、商用、微通道、亚威科等多个板块，年家用与商用、微通道、亚威科与其他业务板块占比分别为65%、13%、9%与13%。

公司产品矩阵丰富，器件规格齐全，稳居制冷配件领域龙头。公司制冷业务板块的主营产品为四通阀、截止阀、电子膨胀阀等空调制冷阀件，其中：电子膨胀阀：主要用于家用变频空调系统，年内销市占率为41%、全球市占率约53%。相比传统阀件，电子膨胀阀技术壁垒更高，公司为全球电子膨胀阀龙头，研发推出多种产品解决方案，适用于家用和商用空调、热泵、冷藏等多个应用场景，为公司核心优势产品。

四通阀：主要应用于热泵空调、热水器等产品，年内销市占率为46%、全球市占率约66%。指具有四个油口的控制阀，具有制冷、制热、除霜等功能，主要应用于热泵空调、热水器等系统中，是制冷设备中不可缺少的部件。公司四通阀系列产品凭借领先的产品技术、过硬的产品质量常年稳居市场占有率全球第一，曾三获“中国制冷展创新产品奖”并于年获得工信部“制造业冠军单品”称号。截止阀：应用场景广泛，年内销市占率为24%、全球市占率约35%。最重要的截断类阀门之一，用于切断、调节和节流，用途范围广，可以用于家用分体式空调系统，或在维修时作为检修阀用以抽真空、添加制冷剂等。

公司规模优势显著，盈利能力行业领先。公司产能充足，年电子膨胀阀、四通换向阀、截止阀的产能为、、93万只（同年行业内销量分别为、、万只），产能利用率分别为82.07%、88.44%与69.84%，具有显著的规模优势。规模优势作为制冷阀件的核心竞争壁垒，进一步保证了公司稳定的议价能力与充足的利润空间，年公司制冷业务毛利率为29.75%，盈利能力远超同行业竞争对手。

持续研发创新赋能，构筑核心技术壁垒。研发投入方面，年公司研发投入7.51亿元，同比增加44.9%，研发费用率4.69%，同比提升0.41pct，领先于同行业可比公司，公司在制冷器件等领域持续的投入形成了丰硕的专利成果。专利布局方面，截止年末，公司拥有专利授权项，其中专利发明项，远高于可比公司，技术优势突出。技术实力深受认可，获得国际领先认定。公司曾受邀主持起草二十余项中国国家或行业标准，并拥有国家认定企业技术中心、国家级博士后工作站、院士工作站、国家认可（CNAS）实验室与国家级中央空调全性能测试中心等平台。产品方面，公司已通过国内外多项产品安全认证，如CQC、CE、TüV、UL、VDE等，并斩获“浙江机械工业科学技术奖三等奖”、“年中国制冷展创新产品奖”、“制造业单项产品冠军奖”等诸多奖项。

3.2.2、微通道业务：技术、成本优势显著，有较大替代空间

公司于年收购三花微通道，微通道市占率全球第一。公司微通道业务主营产品为微通道冷凝器、微通道蒸发器、微通道热泵换热器、微通道内胆换热器等，应用领域包括商用空调、冷链运输、家用空调及热泵系统等。年公司微通道业务实现营收15.79亿元，收入占比约10%，同比增速23.56%，增速优于传统制冷业务。

微通道换热器具有成本、节能、体积优势，未来有望持续替代传统换热器。目前换热器主要采用铜管铝翅片式，微通道换热器渗透率较低，根据产业在线，年国内微通道换热器渗透率仅1.7%，全球渗透率约6.5%。相比传统换热器，微通道换热器采用多通路铝扁管，热换效率相比传统铜管铝翅片式换热器至少高30%，风阻可降低30%，制冷剂充注量最高可减少70%，同时具有节省空间、环保易回收、耐压等优势，在原材料方面，铝比铜也更具成本优势，符合当下节能、环保的发展方向，未来有望持续渗透。

3.2.3、亚威科业务：洗碗机渗透率提升有望驱动业务放量

公司于年收购全球洗碗机零部件龙头亚威科，主营产品为洗碗机、咖啡机与洗衣机等系统零部件，电磁阀产品占据欧洲市场50%份额。亚威科总部位于德国，经营历史悠久，主要客户包括博世、西门子、惠而浦、飞利浦、伊莱克斯等家电巨头，长期被家电企业视为洗碗机系统部件的第一供应商。年公司收购亚威科，年亚威科业务营收8.83亿元，占制冷空调电器零部件业务收入的9.16%，净利因海外供应链及人工成本等原因略有亏损；年依靠洗碗机国内普及提速与内部供应链的改造，亚威科业务已实现盈利。

国内洗碗机持续渗透，亚威科业务前景广阔。根据奥维云网，-年国内洗碗机零售量从20万台增长至.2万台，CAGR达46.19%，增长态势迅猛，根据欧睿数据，国内洗碗机的渗透率仅为1.9%，远低于日韩（10-20%）、欧美（50-70%）等发达国家水平，国内洗碗机市场增长潜力巨大。未来随着国内洗碗机需求逐步释放，亚威科业务有望实现放量，为公司贡献增量。

四、盈利预测

汽零业务：预计-年实现收入76.65/.89/.01亿元，同比+60%/+39%/+32%。新能源热管理仍为公司增长的主要驱动：受益于全球新能源汽车销量持续释放，新能源汽车热管理业务销量将保持快速增长，而在热泵空调持续渗透、零部件逐步向集成组件过渡的背景下，新能源汽车热管理业务整体将表现为量价齐升，-年预计实现收入70//亿元，同比+75%/+44%/+34%，在汽零业务中占比为92%/95%/96%；传统燃油车销量增长放缓，预计公司传统燃油车热管理业务将随之收缩。

制冷业务：预计-年收入为.20/.78/.79亿元，同比+25%/+17%/+13%。家用制冷：全球能效标准持续提高，更加节能环保的变频空调、冰箱占比将进一步提升，有利于公司电子膨胀阀等制冷零部件销量释放，家用板块整体将保持稳健增长；商用制冷：商用空调、冷链运输仍存在较大的增长空间，预计商用制冷增速优于其他制冷业务；微通道：微通道产品渗透率较低，但换热效率更高，且具有成本、体积、节能优势，在铜价大幅走高背景下，微通道换热器将加速渗透，作为全球微通道龙头，公司将率先受益，预计微通道业务将保持较快增长；亚威科：国内洗碗机渗透率较低，随着渗透率提升，亚威科业务有望实现放量。

空气源热泵零部件带来增量，储能热管理有望形成第三条增长曲线：在欧洲能源危机背景下，空气源热泵需求快速释放，公司具有与空气源热泵相关的泵、阀类产品储备，来自空气源热泵主机厂的订单将为制冷业务贡献增量。储能产业快速发展，储能温控为关键环节，储能热管理与汽车电池热管理类似，公司拥有丰富成熟的产品储备，有助于把握产业成长红利，形成第三条增长曲线。基于以上假设，我们预计公司-年收入分别为.85、.68、.80亿元，同比增长35%、25%、20%，利润端，公司汽零业务规模效应持续显现，叠加原材料价格大幅回落，公司盈利能力将逐步改善，预计-年实现归母净利润22.87、29.95、37.24亿元，同比增长36%、31%、24%。

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